Geçen Cuma Integral TV’de sevgili dostum ve kabahat ortağım Dr Artunç Kocabalkan’la yaptığım söyleşide, gazetelere manşet olan bir bomba patlattım: “ (FÖŞ) Rusya-Ukrayna savaşı sebebiyle ortaya çıkan ekonomik yaptırımların olumsuz tesirlerine dikkat çekerken, “Bu kış dünya piyasalarında çok önemli bir kış yaşanacak” tabirlerini kullandı. Rusya’nın Ukrayna’yı artık ele geçirmesi yahut Batı’dan koparmasının kelam konusu olmadığını, Avrupa’nın güç ambargoları karşısında teslim olmayacağını belirten Yeşilada, “Ne ABD’nin ne de Avrupa’nın Rusya’nın güç şantajına boyun eğmesi beklenemez. Silah sevkiyatını artıracaklar ve bu kışı ne fedakarlık gerekirse gereksin katlanarak geçirecekler ve bu piyasa fiyatlamalarında yok. Rusya’nın da tek bir seçeneği var gübreden uranyuma kadar inhisarında olan ne varsa, bunları kısarak şantaj yapmak bu türlü karanlık bir noktaya geldik. Son 15 yılın önemli ayı senaryolarından birinin yaşanacağına dair öngörümün kilit noktalarından biri bu”.
Bugün Pazartesi, ve benim tarihe geçecek ayı pazarı senaryomda kilit rolü oynayan değişkenlerinden biri 11 yıllık tepe yaptı: Fed’in agresif bir faiz artışına imza atacağı beklentileri ABD tahvil getirilerinin de yükselmesine yol açtı. ABD 10 yıllık tahvil getirisi yüzde 3,5 düzeyinin üzerini test ederek 2011’den bu yana en yüksek düzeye çıktı”.
Maalesef, Wall Street ve Londra’daki fon yöneticileri ekonomik ve siyasi art planın ne kadar mayınlı olduğunu anlamıyor. S&P500 ileriye dönük F/K bazında 20’yle süreç görürken, bizim de dahil olduğumuz Gelişmekte Olan Piyasalar (GOP, Ülkeler = GOÜ) pay ve tahvillerine Ağustos’ta $21 milyar taze sıcak para girdi.
Yatırımcılar, 21ci Yüzyılda her sefer gerçek çıkan, lakin artık geçerliliğini yitiren birtakım “tema” (İngilizce: narrative); yani kıssaların tesiri altında. Yanılgıları sıralarsam, NİÇİN kış aylarında S&P500’tan başlayıp GOP’a, oradan da private equity (şirketleri halka açmadan özel finansman sağlamak), M&A’ler ve artık bizim de dahil olduğumuz junk tahvillere kadar riskli varlıkların sapır sapır döküleceğini görebiliriz. Kriptolardan artık bahsetmiyorum, Merhum Babaannem bana “Ulan it, birisi hakkında söyleyecek düzgün bir şeyin yoksa çeneni kapa, yoksa sıcak maşayı popona yapıştırırım” diye öğretti.
- 2000 yılında o zamanki Fed lideri Greeanspan’in icat ettiği “Fed put’u” yani riskli varlıklarda ne vakit sert bedel kayıpları olsa, mali krizden korkan Fed’in derhal para basarak devreye gireceği zımni vaadinin geçerli olduğuna inanıyorlar. Hayır, Fed artık finansal krizden korkmuyor. Zira, 2008 Büyük Finansal Kriz ve Covid-19 pandemi sarsıntısı esnasında piyasaları yatıştırmak için kullandığı araç sayısını öylesine genişletti ki, para siyasetini gevşetmeden mali krizleri önleyebiliyor. Örneğin, gidip direkt junk tahvil alıyor, zordaki şirketlere direkt kredi veriyor. Bir diğer deyişle, S&P500 %25 düşse de, Fed nakdî sıkılaştırmadan vazgeçmez.
- 2008 Büyük Finansal Krizi’nden bu yana merkez bankalarının (MB) en büyük korkusu DEFLASYON oldu. Japonya örneğinde deneyim ettiğimiz üzere, deflasyon MB’nın tedavi etmeyi bilmedikleri bir hastalık. Halbuki, artık deflasyon periyodu geride kaldı. Dünyayı bekleyen tehlike 1970’ler gibisi stagflasyon.
- ABD’yi yatağa düşüren elim 9/11 faciasında bile mali varlıklar jeo-politik riskleri çok kısa müddet, takriben 3-6 ay ortasında iskonto ediyor. Sonra, F/K’lar trend bedele geri dönüyor. Yatırımcılar Ukrayna Savaşı’nı süreksiz bir risk olarak fiyatlıyor. Bu öylesine yanlış ki. Batı, Ukrayna’nın Donbass’ta karşı saldırısından sonra “kan kokusu” aldı. SSCB’nin dağılmasından bu yana Rusya’ya en büyük darbeyi vurma fırsatı sezdi. Putin iktidardan devrilip, bir jenerasyon boyunca Rus milleti yayılmacı emellerinden vazgeçinceye kadar bastıracaklar. Birebir müşahedesi Çin için de yapabilirim. Uzmanların birçok artık ikna oldu, konut krizini çözmek çok güç. Çin, bu yüzden 5-10 yıl sürecek bir duraksama periyoduna girdi. Xi Jinping halka ekonomik sakinliği unutturmak için Tayvan’da macera arayabilir. Özetle artık jeo-stratejik risk primi son 30 yılın tepesinde, lakin yansımasını ne CDS, ne de VIX’ye görmek mümkün.
- Yatırımcılar konsensus kestirimlere bakarak S&P500’de kar büyümesinin faiz artışından fazla ziyan görmeyeceğini düşünüyor. Eyvallah. Çok fazla teknik ayrıntı girmeyeceğim, lakin S&P500 ve küresel borsalarda kote şirketlerin büyük çoğunluğunun fiyat belirleme gücüne sahip olduğu varsayımıyla, stagflasyonda dahi karların fazla daralmayacağını kabul edelim. Lakin şöyle bir sorun var, o karları bugüne indirgediğimiz faiz oranı olması gerekenden düşük varsayım ediliyor.
Şimdi gelelim bu yanılgıların riskli piyasaları nasıl olumsuz etkileyeceği sorusuna yanıt bulmaya:
Size Pazar günü Financial Times’tan çevirdiğim bir haberden kısa bir replik vereyim: “Financial Times’ın “Initiative on Küresel Markets at the University of Chicago’s Booth School of Business” iştiraki ile gerçekleştirdiği ekonomistler anketine nazaran, Fed siyaset faizi en az %4’e çıkacak ve 2023 sonuna kadar o seviyede seyredecek….. Ankete katılan 44 ekonomistten takriben %70’i Fed siyaset faizinin %4-5 ortasında tepe yapacağını öngördü. %20 ise faizin daha da yükselmesi gerektiğini söz etti”.
Bu paragrafta üstünde durulması gereken en temel nokta şu: Fed 2023 yılında faiz indirmez, LAKİN 2024 yılında da indirmez. Rastgele bir şirketin 10 yıllık karını bir kağıda yazın, sonra şu eksersizi yapın:
- Önce, “bölen” kısmına 2023 yılı sonuna Fed faizi olarak %4, ilerleyen yıllar için %3’ten %2’ye kadar inen sayılar yazın.
- Sonra, bölen kısmına 2025 yılı sonuna kadar faizi %4 koyun, akabinde %3—%2 diye azaltarak gidin.
Şirketin karındaki farkı görünce kafayı yiyeceksiniz. Kabul ederim, Fed faizi, hatta 2 yıllık ABD DİBS faizi şirket karlarını iskonto etmek için yanlışsız değişken olmayabilir. 10 yıllık DİBS getirisini kullanmak lazım. Olağanda de, Fed çok sıkı para siyaseti uygularsa, getiri eğrisinin eğimi zıdda döner. Yani, kısa vadeli faizler yükselirken, uzun vadeli faizler düşer.
Bu korelasyona itirazım yok. Lakin, 10 yıllık DİBS getirisinin en az 2025 yılı sonuna kadar yükseleceğine dair 2 güçlü argumanım var:
- 2008’den bu yana BoJ ve AMB’nın negatif faiz uygulamaları “arbitraj” yoluyla ABD DİBS’e ek talep yaratarak, getirileri yapay olarak düşük tuttu. Artık o arbitraj bitti.
- Piyasa hala tahminen de 10 yıl sürecek Fed ve AMB’nın bilanço daraltma sürecinin DİBS pazarında yaratacağı sarsıntıyı kavramadı. Şayet hükümetler yapısal bütçe açıklarını beklenmedik ölçüde kesmezlerse, DİBS stoğu en az 10-15 yıl daha büyüyecek. Çin ve Rusya talebi kesildi. Artık Fed ve AMB alıcı olmaktan vazgeçtiği üzere, 2024 üzere ellerindeki DİBS’i piyasaya sürerek arzı daha da artıracaklar. Çaktınız mı?
Tamam, S&P5400 battı, pekala GOP’a ne oluyor? Bu soru yılda yüzmilyonlarca dolar bonus kazanan üstün deha fon yöneticisinin başını karıştırıyor. Bir evvelki makalemde yazdım: Bu sefer ekonomik sarsıntının merkezi Gelişmiş Ülkelerde, GOÜ dirençli çıkar, şirket karları daha az ziyan görür, fonları GOP’a yatıralım diye bir fikir var. YAN-LIŞ. ABD-AB-Çin ekonomileri eş vakitli yavaşlarken GOÜ’in ihracata dayalı büyüme modeli sakinliğe neden olur. Ek olarak, şayet Fed ve MB’nın tahminen 10 yıl sürecek bilanço daraltma süreci dünya pazarında dolar ve Euro ezası yaratacaksa, GOÜ MB içsel şartlar mali gevşeme gerektirse de, cüret edemez, yoksa döviz kurları ağır dayak yer. Sonuç? GOÜ’de para siyaseti gerekenden daha sıkı kalacak. Global yavaşlamayla birlikte, GOÜ şirketleri umulandan çok daha az kar edecekler.
Bu kadar da değil. Tüm GOÜ Hazine ve şirketleri burnuna kadar dolar ve Euro borca gömülmüş. Dolar ve Euro uzun yıllar sürecek yükseliş trendine girdiyse, iktisat de eskisi kadar ciro üretmiyorsa, bu borç ödenmez. Bir çok döviz borçlu şirket tahvillerde temerrüte sarfiyat, tahminen bir düzine mali göstergeleri kırılgan GOÜ de iflas eder.
Oyun bitti, Monşerler, Sirler, Mistırlar. En az bir yıl hiç bir riskli varlıkta para kazanılamayacak.
FÖŞ
FÖŞ yazdı: Dünya ekonomisinin önlenemez düşüşü
FÖŞ Artunç Kocabalkan’a anlattı: Dört nala küresel ayı pazarına gidiyoruz
FÖŞ hakkında basında çıkan haberler
