NAD iskontosunda daralma için yer bulunuyor
SAHOL payları için maksat fiyatımızı 41 TL hisse ye bitlis escort tavsiyemizi TUT tan AL a yükseltiyoruz Güç bölümünün güçlü performansı mevcut şirketlere yapılan yeni yatırımlar ve yeni iktisat işletmeleri dijital şirketler dahil ile birlikte AKBANK ın portföy içindeki yükünün azalmasının bolu escort artan şeffaflık ve etkin portföy idaresi ile birlikte holdingin iskonto seviyesininde daralmaya sebep olabileceğini düşünüyoruz
Holding in 2Ç22 sonu prestijiyle 5 5 milyar TL lik güçlü bir solo net nakit burdur escort durumunun birden fazla döviz cinsinden tutuluyor Ayrıyeten Sabancı NAD iskontosunu düşürmeye yönelik pay geri alım programını sürdürmekte şu ana kadar planlananın 66 sı toplam ödenmiş sermayenin 3 3 ü oranında geri alım yaptı Artan elektrik fiyatları ile desteklenen güçlü operasyonel performans yeterli çeşitlendirilmiş portföy ve üretim işinin karlılığını destekleyen güçlü elektrik ticaret segmenti ile regülatör tarafından oluşturulan yeni sistem sayesinde elektrik perakende işinin nakit akışı sıkıntılarının azalması Akbank ın güçlü 2022 performansı ile birlikte Holding in konsolide performansını desteklemeye devam etmekte Enerjisa Üretim için güncellediğimiz çarpan bazlı değerlemeyi tarihî cari ve maksat NAD hesaplamamıza dahil ettik Bu durum hem cari hem de tarihi NAD iskontolarında artışa sebep oldu Holding in cari iskontosu sırasıyla 48 ve 47 olan 1 yıllık ve 3 yıllık ortalamalarına kıyasla 42 düzeyinde Gaye fiyatımız NAD iskontsounun 35 e kadar daralacağını varsayıyor
Yatırım harcamalarının ikiye katlanması planlanıyor
Şirket fonların birçoklarını yeni yatırımlara ayırarak yatırım harcamalarını ikiye katlama planlarını paylaştı Holding öncelikli olarak yeni iktisat işlerinde tercihen döviz bazlı gelirler yaratmayı planladığı yeni yatırımlarında iç randıman düzeylerinin ilgili Yüklü Ortalama Sermaye Maliyetinin WACC dolar bazında 1 3 oranında aşmasını hedefliyor Son 4 yılda banka dışı gelirlerin yalnızca 25 i döviz bazlı Şirket orta vadede döviz bazlı gelirlerin toplam banka dışı gelirler içindeki hissesini 30 un üzerine çıkarmayı hedeflemekte Ayrıyeten Holding yeni iktisadın konsolide cirosu içindeki hissesini orta vadede 6 dan 13 e çıkarmayı planlıyor
Şirket dijital yatırımları kapsamında 2Ç22 de iki dijital şirketin alım sürecini tamamladı Radiflow hisselerin 51 i bir siber güvenlik şirketi ve bir dijital pazarlama şirketi olan SEM hisselerin 100 ü Değerlemeler hakkında ayrıntılı bilgiye sahip olmasak da şirket bu satın alımların titiz bir süreç sonrasında ve piyasa ortalamalarına yakın net satış FAVÖK çarpanları ile yapıldığını belirtti Şirket çoğunlukla yurtdışında olmak üzere dijital işletmelere en az 120 milyon dolar yatırım yapmayı planlıyor Ayrıyeten Teknosa nın dijitalleşme süreci öteki markaların eserlerini sunma fırsatı bulduğu yeni bir iş modeline geçilmesi ile devam ediyor Şirket orta vadede e ticaretin hissesini artırmayı hedefliyor Bizce besin perakendecisi Carrefoursa Holding in orta vadeli yatırım temasıyla uyumlu bir iş modeli sunmuyor
2017 ile karşılaştırıldığında Konsolide özkaynak kârlılığı 1Y22 prestijiyle 14 5 ten 33 6 ya yükselirken banka dışı özkaynak karlılığı 9 3 ten 26 6 ya yükseldi Holding in orta vadedeki özkaynak karlılık beklentisi yüksek onlu düzeylerde Ayrıyeten net borç banka dışı FAVÖK 2017 deki 3 1x e kıyasla çok sağlıklı bir durum olan 1 3x te bulunuyor
Enerji Kesimi NAD ın 35 i NAD hissesi en yüksek segment
Enerji kesimi hesaplamalarımıza nazaran cari NAD ın 35 ini oluşturuyor Enerjisa ENJSA IS güçlü finansal yapısı sayesinde perakende kesimindeki işletme sermayesi gereksinimindeki süreksiz artışı emsallerine nazaran daha rahat atlattı Perakende segmentinde elektrik tarifeleri ile elektrik tedarik fiyatları ortasındaki farktan kaynaklanan nakit akışı problemlerinin kurulan düzenekler ve regüle tarafta yapılacak fiyat artışlarıyla 2022 nin ikinci yarısında büyük ölçüde çözülmesi bekleniyor
Borsada süreç görmeyen Enerjisa Üretim toplam kapasitesinin 44 ünü oluşturan yenilenebilir güç portföyüne sahip Enerjisa Üretim yenilenebilir kaynakların üretim portföyündeki hissesini 2025 yılına kadar 51 e çıkarmayı planlıyor 2023 25 yılları ortasında 565 MW lık rüzgar santrallerinin faaliyete geçmesi ve toplam kapasitenin 4 172 MW a çıkması hedeflenmekte Şu anda Enerjisa Üretim portföyü Türkiye nin toplam kapasitesinin 3 5 ini oluşturuyor Planlanan yeni kapasite yatırımlarının tamamlanmasından sonra şirketin Net Borç FAVÖK oranının 2 2 5 kat düzeylerinin üzerine çıkması beklenmiyor Artan elektrik fiyatlarının Enerjisa Üretim in konsolide finansallara kâr katkısını desteklemeye devam etmesi bekleniyor Hatta linyit santralleri bu yıl vakit zaman kapasitelerinin üstünde çalıştı Elektrik fiyatlarına getirilen üst hudut doğalgaz bazlı elektrik santrallerinin girdi maliyetlerine bağlı olduğundan yükselen gaz fiyatları Enerisa nın portföyünün 44 ünü oluşturan doğalgaz santralleri için satış fiyatlarını destekliyor Orta vadede doğalgaz fiyatlarına uygulanan devlet sübvansiyonlarının kaldırılması tavan fiyatlarını daha da yükseltebilir Linyite dayalı santraller için yakın gelecekte daha optimist bir tavan fiyat hesaplamasına yönelik piyasa beklentileri linyitin toplam kapasitenin 12 sini oluşturması nedeniyle şirketin karlılığını destekleyebilecektir
Şirket önümüzdeki yıl risk idaresi gayesiyle üretim kapasitelerinin bir kısmı için Yekdem e katılabilir ve ikili muahedeler imzalayabilir lakin doğal gaz fiyatlarının yüksek olması nedeniyle doğal gaz santrallerinin üretimlerinin özgür piyasaya satılması bekleniyor Enerjisa Üretim in artan elektrik fiyatları ve çift haneli spark spred sağlayan doğal gaz santrallerinin yüksek hissesi nedeniyle 2022 23 yılında 500 600 milyon dolar FAVÖK yaratmasını bekliyoruz 2022 yılı iddiamız için üst taraflı bir risk olduğunu belirtmek gerek
Yapı Gereçleri NAD ın 7 si
İç piyasa talebindeki bozulma makroekonomik çalkantılar ve daralan inşaat kesiminin tesiriyle güçlense de Akçansa nın ihracata dayalı güçlü performansı marjları desteklemeye devam ediyor Mevsimsellik ve yüksek girdi maliyetlerinin olumsuz tesiri ile birinci çeyrekte düşük performans kaydeden şirket ikinci çeyrekte daha yeterli bir performans gösterdi Fakat yüksek faiz oranları ve işletme sermayesi ihtiyaçları nedeniyle hem güç maliyetleri hem de net finansman masraflarında meydana gelen kıymetli artışlar 2021 yılında marjlar üzerinde baskı oluşturmaya başlamıştı ve bu eğilim 2022 de de devam ediyor
Şirket klinker üretimini azaltmayı ve bu açığı daha fazla katma bedeli olan çimento üretimi ile doldurmayı hedefliyor Akçansa arz istikametli şoklara ve yeni global trendlere karşılık olarak alternatif yakıt kullanım ve üretim tekniklerini de hayata geçiriyor Son olarak İstanbul da hoş bir pozisyona sahip olan ve kargo dökme yük ve RoRo hizmetleri üzere çeşitli işletme imkanları sunan Ambarlı Limanı üçüncü şahıslara hizmetlerin genişletilmesiyle Akçansa için artan bir kıymete sahip olması ve daha yüksek gelir elde etmesi bekleniyor Çimsa gri çimento operasyonlarını optimize etmek maksadıyla yakın vakitte iki gri çimento üretim tesisini elden çıkardı Tesis satışlarından elde edilen nakdin yapı ve ileri materyal yatırımlarında kullanılması planlanıyor Öte yandan dünya beyaz çimento bölümünde birinci üç üreticiden biri olan Çimsa nın global pazar hissesi son on yılda 5 3 ten 7 2 ye yükseldi Temmuz 2021 de Bunol Cement fabrikası İspanya Cimsa Sabancı Cement BV tarafından satın alındı Şirket Avrupa ve Amerika pazarlarındaki pozisyonunu güçlendirmek için Bunol dan yararlanmayı planlıyor
Lastik ve Kompozit NAD ın 14 ü
Kordsa nın gelirlerinin yaklaşık 86 sı lastik destek işinden 10 u ise kompozit işinden elde ediliyor Kalan kısım inşaat ve öteki lastik dışı işletmelere ilişkin Pandemi öncesinde kompozit eserlerin hissesi 18 e kadar çıkmıştı Kompozit eser satışlarının yaklaşık 70 i küresel kompozit pazarının 62 si kompozit pazarında en yüksek marjlara sahip olan ticari uçak üreticilerine yapılmakta Şirket kompozit segmentinde yüksek hacimli düşük marjlı eserler yerine yüksek katma kıymetli eserlere odaklanmakta Şirket 2024 25 te kompozit satışların hissesinin pandemi öncesi düzeylere ulaşmasını bekliyor Kordsa Avrupa pazarına girmek ve ABD pazarındaki bilgi birikiminden yararlanmak için kısa mühlet evvel Italyan kompozit üreticisi Microtex i satın aldı Şirketin uzun vadede ana amaçları lastik güçlendirme ve kompozit segmenti ortasında yeterli dengelenmiş bir portföye sahip olmak Firma girdi maliyetlerindeki artışı fiyatlarına yansıtma konusunda epey rahat Tüm gelirleri döviz bazlı olan şirketin maliyetlerinin 78 i doları cinsinden KORDS birinci çeyrekte güçlü bir performans gösterse de yılın geri kalanında marjların ve büyümenin olağanlaşmasını ve şirketin yılın geri kalanında 2Ç22 ye paralel olarak çeyrek başı 35 milyon dolar civarı FAVÖK üretmesini bekliyoruz Brisa geniş satış ağı sayesinde lastik değiştirme segmentinde 28 pazar hissesi ile Türkiye de pazar başkanı Ayrıyeten yurt dışı gelirleri toplam satışların 25 i 1Y22 de hem Lassa hem de Bridgestone satışları ve zayıflayan TL sebebi ile yıllık bazda 100 arttı Ayrıyeten telematik hizmet sağlayıcısı Arvento nun satın alınması her iki firmanın da iş modeli düşünüldüğünde olumlu ve kullanıcı verisi tarafında sinerji yaratacak bir atılım üzere görünüyor
Holding döviz bazlı gelirlerin hissesini artırmayı hedefliyor Akbank ın özkaynak karlılığı enflasyon düzeltmesi sonrası orta tek haneli düzeye gelebilir
Portföy yapısı dikkate alındığında makro ekonomik görünümün holding üzerinde bir ölçü baskı oluşturabileceğini düşünüyoruz Holding şirketi için ana risklerden biri TL bazlı gelirlerin yüksek hissesi Sabancı Holding başka büyük holdinglere kıyasla TL gelirlerine daha bağımlı durumda Holding orta vadeli beklentilerinde döviz bazlı gelirlerin hissesini artırma konusundaki istekliliğini vurgulamakta Akbank ın NAD daki hissesi 3 yıl öncesine nazaran 51 den 26 ya gerilemiş durumda TÜFE ye endeksli bono performansları hariç tutulduğunda dahi bankanın performansı güçlü görünüyor Bankanın güçlü TÜFE ye endeksli bono performansı ve kredi genişlemesi ile yılı 50 milyar TL nin üzerinde net kar ile kapatmasını bekliyoruz Akbank enflasyon muhasebesinin finansalları üzerindeki tesirine ait kimi erken göstergeler verdi Banka 2022 için orta tek haneli enflasyona nazaran ayarlanmış özkaynak karlılığı ve bunun üzerine 2023 te 1 2 puanlık bir artış öngörmekte
Yasal Uyarı
Burada yer alan yatırım bilgi yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir Yatırım danışmanlığı hizmeti aracı kurumlar portföy idare şirketleri mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri ortasında imzalanacak yatırım danışmanlığı mukavelesi çerçevesinde sunulmaktadır Burada yer alan yorum ve tavsiyeler yorum ve tavsiyede bulunanların ferdî görüşlerine dayanmaktadır Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir Bu nedenle yalnızca burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir
İş Yatırım